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【今日推荐】中国债市观察第212期—资金1.0,国债2.0

作者: 来源: 时间:2020-07-15

兴业研究固定收益团队出品

梁世超    兴业研究分析师

宋天鸽    兴业研究分析师

资金:隔夜延续“1”时代,流动性宽松未到终点

周二隔夜利率延续1.4%以下水平,仍处在最近三年的最低水平。经验看,回购利率最低值一般出现在流动性宽松周期的中段而非末期。考虑到年内仍有2次降准,目前的短期流动性宽松仍会维持。对于债券看,流动性最宽松阶段长债仍有下行空间,但短债利率波动或加大。

利率债:国债或进入“2.0”时代

低成本资金推动3-5年期债券交易行情。在低成本资金利率带动下,债券市场现券利率加速下行。特别是3-5年期债券收益率大幅下行,3/5年期政金债收益率一度下行约10BP。

境外机构增持或是近期3-5年期债券上涨推手。近期出现的3-5年期金融债大涨,我们预期为外资和部分交易盘交易推动。从交易习惯上,境外机构更倾向于3-5年期债券,国内交易户更倾向于10Y债券。

对于后市,国债长债在资金宽松、交易乐观情绪、机构配置压力等因素影响下或突破3.0%而再次进入2.0时代。但从近期的交易量看,虽然部分活跃券收益率快速下行,但交易笔数并未出现大幅放量。这从侧面反映出目前利率债投资者已开始趋于谨慎。10Y国债3.0%属于较强阻力位,需要关注近期宏观数据公布、海外市场波动加大引发的回撤风险。

信用债:快牛向高评级信用债转移

从二级市场交易看,高评级城投交易趋于活跃。重点关注近期利率债行情向高评级信用债转移。此外,发改委就民企融资再度释放出支持信号,优质民企获得支持力度或加大。

一、货币市场:1.4%的隔夜利率说明了什么

周一回购利率出现最近三年来的最低值,周二隔夜回购利率继续在1.4%附近徘徊。周一至周二的回购市场看,隔夜资金供给充足,线上隔夜资金收/出的比例维持在0.5以下。

但在元旦后隔夜一度曾出现20%的利率(GC001),短短一周资金局面快速反转。从本轮资金宽松的原因看:(1)宏观层面是不断确认经济下行后流动性宽松累计的结果;(2)微观层面是跨年资金集中到期叠加1月15日即将迎来2019年第一次降准,投资者流动性预期改善,短期资金集中供给。

那么目前隔夜资金的持续宽松标志着本轮宽松进入尾声还是进入更加宽松环境的开始?可以从历史上出现持续隔夜“1”时代的情况看看。可以看到历史上隔夜利率持续走低并低于1.5%的水平大多出现在宽松周期的中段。经验上看,在2019年仍有2次降准的背景下,隔夜利率仍有可能出现1.5%左右的较低水平。

对于债券利率意味着什么?从投资策略看,极低的回购成本将刺激投资者极大期限错配力度、加大杠杆的运用。长短端利率看,隔夜资金利率进入“1”时代对短债利率刺激更为显著,短债波动有所加大。但正如上文所述,回购利率破位走低并不是流动性宽松的终点,中长期债券的行情仍未进入尾声。

资金总体走势:全线回落。除了隔夜资金利率全线回落,其他资金利率看7天、3M、6M期限资金利率均有下降。目前3M期限资金利率可以实现跨春节和一季度跨季作用,在低利率阶段可考虑扩大负债中段融资。

二、利率债:低资金成本直接推动“抢券”行情

一级市场:短债需求回升,搏边际操作淡化

周二发行1/3/7年期国开债,中标利率看短期国债中标利率大幅低于估值,3/7年期国开债中标利率低于估值5BP左右。从投标倍数看,三期债券需求尚可。由于隔夜资金持续低位运行,1年期国开债需求更为旺盛。不过周二招标边际倍数并未出现此前的高边际倍数情况,机构搏边际的操作有所淡化。

二级市场:

低成本资金推动3-5年期债券交易行情。在低成本资金利率带动下,债券市场现券利率加速下行。特别是3-5年期债券收益率大幅下行,3/5年期政金债收益率一度下行约10BP。从活跃券交易情况看,3/5年期政金债下行幅度最大,10年期国债次之。

境外机构增持或是近期3-5年期债券上涨推手。近期出现的3-5年期金融债大涨,我们预期为外资和部分交易盘交易推动。特别是外资机构2019年开始购买政金债享受3年税收减免,对外资机构看政金债性价比仍高于国债。另外,从交易习惯上,境外机构更倾向于3-5年期债券,国内交易户更倾向于10Y债券。

对于后市,国债长债在资金宽松、交易乐观情绪、机构配置压力等因素影响下或突破3.0%而再次进入2.0时代。但从近期的交易量看,虽然部分活跃券收益率快速下行,但交易笔数并未出现大幅放量。这从侧面反映出目前政金债投资者已开始趋于谨慎。10Y国债3.0%属于较强阻力位,需要关注近期宏观数据公布、海外市场波动加大引发的回撤风险。

国债期货:量价齐涨,半年新高

周二流动性宽松助推买盘,国债期货单边上涨。10年期主力合约收涨0.55%,创近半年来最大单日涨幅,盘中价则创出2016年12月1日以来新高,持仓量63528手,日增仓1426手;5年期主力涨0.33%,日增仓418手。从期货交易看,目前利率处于向下突破的关键点位,交易户倾向于增仓推动市场利率继续下行,拉大交易窗口幅度。

利率互换:FR007S1Y收于2.48%,较前一日下行2.5BP。FR007S5Y收盘2.83%,较前一日下行1.8BP

三、信用债:政策更加宽松,高评级城投交易活跃

政策:企业债发行扩容,优质民企获得更大力度支持

国家发展改革委副主任宁吉喆就贯彻落实中央经济工作会议精神答记者问表示,“将加大债券融资的支持力度,扩大优质民营企业债券发行规模,进一步加快核准的进度。同时,鼓励各地以地方大中型企业为主体,发行小微企业增信集合债券,募集资金主要用于支持符合经济结构优化升级方向、有发展前景的民营企业”。此外,发改委还将切实落实更大规模的降费、更大力度的降成本工作以降低企业经营成本,助力积极财政政策加力增效。预计符合经济结构优化方向且具有发展前景的民营企业融资环境将进一步改善,企业成本降低幅度还要看工作落实力度。

一级市场:周二信用债共发行327.25亿元,发行主体集中在AAA级国有企业,主要发行券种为超短融。

二级市场:周二信用债成交较为活跃。城投债及产业债成交均集中在AAA级, 1~3Y成交区间分别为3.45%~5.2%及3.45%~6.3%。18中铝集MTN003平均成交在3.861%,18富力地产SCP009平均成交在5.436%。

异常成交情况:

15杭城建MTN001,中债估值3.81,成交于3.82%,高于估值14.12bp;

16新中泰,中债估值6.01,成交于6.15%,高于估值11.42bp。


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